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L'économie globale entre probablement dans une nouvelle phase. Après la
récession de fin 2008-début 2009, l'activité s'était accélérée sous l'impulsion
de politiques économiques très accommodantes. En effet, après la rupture
de l'automne 2008 liée à la faillite de la banque Lehman Brothers, les
autorités s'étaient accordées sur des interventions coordonnées. Il fallait
réduire le risque de voir cette rupture se prolonger et entraî ner l'économie
vers le bas, accompagnée alors d'un fort taux de chômage.
L’objectif était de compenser le repli attendu des dépenses privées via
des dépenses publiques et l'acceptation de déficits publics plus importants.
Dans le même temps, les politiques monétaires s’étaient faites plus accommodantes
afin de faciliter les conditions de l'ajustement macroéconomique. Cette
coordination des autorités a eu raison de la récession, dont l’ampleur
fut somme toute réduite au regard du choc qu’avait subi l'économie mondiale.
Cette phase s’achève. Les relèvements successifs des prévisions de croissance
de l'économie mondiale depuis l'automne dernier témoignent d’une reprise
de l’activité. Cependant, les effets des politiques accommodantes s'estompent
progressivement laissant place aux mécanismes plus habituels de la dynamique
cyclique.
C'est ici que la situation devient plus délicate : si chaque pays a bénéficié
des différents plans de relance, les fragilités propres réapparaissent
lorsque la situation globale est moins porteuse.
L'été 2010 inaugure cette nouvelle phase. Les évolutions conjoncturelles
ont donc été très diverses et les situations observables aujourd'hui sont
disparates selon les pays ou zones géographiques.
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● Asie : une reprise qui s’essouffle
Dans les pays émergents, notamment en Asie, les indicateurs d'activité
s'infléchissent sensiblement à la fin du, printemps. Les enquêtes menées
en Asie et particulièrement en Chine, en Corée du Sud, et à TaÏwan, traduisent
une progression moins rapide de l'activité, telle que perçue par les chefs
d'entreprise.
L'accélération enregistrée jusqu'au printemps s'essouffle aujourd’hui,
mais la croissance de la région n'est pas pour autant remise en cause.
Elle sera moins exacerbée mais sûrement plus soutenable localement. Cette
situation nouvelle, si elle se confirme, se traduirait par un effet d'entraî nement
plus réduit pour l'économie globale. En effet, l'Asie hors Japon est la
seule région pour laquelle la production industrielle s'inscrit au-dessus
du niveau connu avant la crise de l'automne 2008.
Pour les pays occidentaux, ce changement d'orientation aurait des répercussions
importantes. Aux Etats-Unis, le support deviendrait moins vigoureux pour
la progression des exportations alors que les exportations américaines
vers l'Asie hors Japon sont désormais supérieures à celles à destination
de l'Union Européenne. Cette situation viendrait également altérer le scénario
macroéconomique européen, celuici reposant principalement sur l'impulsion
insufflée par la dynamique globale. Un environnement international moins
porteur amènerait nécessairement à modifier ce scénario de référence.
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● Etats-Unis : un marché de l’emploi fragile
Aux Etats-Unis, les signaux envoyés par les
entreprises sont toujours positifs. Les indicateurs d'enquêtes continuent
de traduire une progression de l'activité et les entreprises souhaitent
toujours investir. C'est ce qu'indique l'évolution des commandes de biens
d'équipement(1).
Pourtant, cette amélioration tarde à se transmettre vers les ménages. L'emploi
redémarre trop lentement et les consommateurs sont toujours contraints
par un endettement important. Déjà, l'amélioration de l'emploi constatée
jusqu'au printemps s’étiole et ne permettra pas de desserrer cette contrainte.
Tout l’enjeu est ici : si le consommateur ne prend pas le relais du plan
de soutien. à l'activité dont les effets sont en train de s'estomper, le
rythme de l'activité va ralentir. Or, la reprise du marché de l'emploi
conditionne l’activité et certainement aussi l'orientation du marché immobilier.
Dans cette phase de fragilité, la Fed s'interroge quant à la pertinence
d'une nouvelle intervention afin de ne pas laisser se mettre en place une
dynamique de croissance lente.
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● Europe : une phase nécessaire de consolidation budgétaire
En Europe, la dynamique du modèle repose sur sa capacité à capter l'environnement
extérieur alors que la demande interne progresse peu. Les évolutions récentes
engendrent désormais un doute sur le support externe de la conjoncture
européenne.
Les interrogations sur la nécessité de mettre en place très rapidement
une phase de consolidation budgétaire vont donc refaire surface. Mais les
contraintes qui affecteront la demande interne durant la période de réduction
des déficits publics ne seront plus compensées par l’impulsion venant
de l'extérieur.
Retrouver rapidement le seuil de déficit public de 3 % à l'horizon 2013-2014
est donc périlleux si l'on veut maintenir une dynamique solide de la croissance.
Cette situation d’incertitude n’est pas propice à une réduction massive
de l'épargne. Il faudrait un facteur modifiant profondément les arbitrages
dans le temps, telle une baisse marquée des taux d'intérêt comme observé
dans les phases de consolidation budgétaire passées.
Au regard des taux d'intérêt actuels, il semble néanmoins que les arbitrages
ne passeront pas par ce facteur(2).
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Conclusion
De nouvelles interrogations pèsent sur la dynamique de l'économie globale.
Celle-ci entre dans une nouvelle phase évoluant sur le « fil du rasoir
». En effet, si la dynamique de croissance devient trop fragile dans les
pays industrialisés, on risque de voir réapparaî tre des risques de déflation.
C'est d'ailleurs un point qu'évoquait implicitement la Federal Reserve
dans son communiqué après la réunion du Comité de politique monétaire de
juin 2010.
En d'autres termes, la dynamique globale se complexifie. La nécessité de
sortir de la récession avait convaincu tous les décideurs à agir de façon
coordonnée et cela avait bien fonctionné, mais les situations sont désormais
différenciées selon les régions et reposent davantage sur des mécanismes
internes. C'est cette heure de vérité sur l'autonomie de la croissance
qui est coeur des réflexions. De ce point de vue, les avis divergent, comme
on a pu le voir au sommet du G20 à Toronto, et s'éloignent aujourd’hui
de la coordination qui avait fait la force de la reprise.
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>Lire
la version PDF
Rédigé le 06/07/2010 par Philippe Waechter, Directeur
de la Recherche Economique de
Natixis Asset Management
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(1) La hausse de l'investissement productif n'est pas en contradiction
avec des taux d'utilisation des capacités de production qui restent faibles.
Lors d'une récession, on constate que la structure de l'activité n'est
pas la même avant et après la récession. De nouveaux secteurs se développent
et investissent alors que les anciens secteurs qui fonctionnent moins bien
sont embarrassés de capacité de production en excès. C'est cette capacité
à passer rapidement des anciens vers les nouveaux secteurs qui permet d'accélérer
la sortie de récession. Sur ce plan, les institutions qui régissent le
marché du travail peuvent être un avantage si elles facilitent le passage
d'un secteur à un autre.
(2) Sur le comportement des ménages, on évoque souvent un comportement
Ricardien. Cette approche fait une équivalence entre impôts et épargne.
L'idée, prise à David Ricardo, et développée par Robert Barro en 1974,
indiquait qu'une hausse de la dette publique aujourd'hui se traduirait
par des impôts supplémentaires dans le futur. Les ménages dans ce cas peuvent
avoir intérêt à épargner aujourd'hui pour pouvoir payer les impôts de demain.
L'idée initiale de Barro était de montrer l'inefficacité de politique budgétaire.
Aujourd'hui, il est souvent indiqué que la réduction du déficit pourrait
se traduire par une baisse de l'épargne. Une telle analyse est incomplète
car la dette publique va continuer de progresser dans les années qui viennent.
Il faut davantage raisonner en termes d'incertitude sur l'environnement
global. C'est la réduction de celle-ci qui peut engendrer une baisse de
l'épargne.